债券市场正在向AI数据中心建设者传递一个信号：我们要提高你们信用卡上的利率，甚至可能对信用额度设置一些新的限制。

这一比喻来自杰富瑞全球股票策略主管Christopher Wood。他在周五的一份报告中写道：“AI资本开支军备竞赛最可能的结束方式，是信用卡被收走。”

这件事目前还没有发生，但信用市场已经因新的政治格局而受到惊扰——在关键州的民主党州长任内，数据中心面临更多障碍，同时国会也由民主党控制。

债务压力的典型代表是neocloud公司CoreWeave。其2032年到期、票息9.625%的债券收益率已升至16%以上。德意志银行称，CoreWeave五年期信用违约掉期周四一度飙升至1,289个基点以上，突破10月高点。周五CDS回落8%，至约1,155个基点。

德意志银行全球宏观和主题研究主管Jim Reid周五在报告中表示：“我们已经从信用市场收到了很多警告。”他补充说，债券和股票现在的联动更强了，“所以我们还得看看信用市场是否会进一步恶化。”

投资者正在要求更高的补偿，以对冲即便是资产负债表最强、信用评级最高的公司违约风险，其中包括Nvidia、Broadcom和Amazon.com。

Nvidia债务相关CDS在过去一个月上涨了76%。Broadcom的CDS上涨49%，Amazon的CDS上涨44%。不过，从绝对水平看，这些CDS仍然较低；Nvidia的利差约为139个基点，而Oracle约为298个基点，CoreWeave则约为1,100个基点。从较低起点大幅上升，并不意味着相同程度的信用风险。

尽管如此，CDS走高仍表明，市场希望为即便是规模最大、财务状况最健康的债务发行人提供更多违约保护。CDS上升也意味着，未来融资成本可能更高。

市场现在正在消化这样一种可能性：随着民主党州长即将上任，俄亥俄、得克萨斯和佐治亚这三个拥有大量规划产能的州，至少部分数据中心支出可能被推迟或取消。

高盛称，暂停令可能影响美国45%的规划产能，其中很大一部分在得克萨斯州。得州候任州长Gina Hinojosa表示，她并不反对数据中心，但希望在州议会通过社区保护措施之前先暂停建设。

不过，这并不意味着AI债务融资正在崩溃。高盛统计，自10月29日以来，已有5笔AI债券交易，总额达670亿美元，使今年超大规模云服务商的债务发行总额达到2,960亿美元。高盛预计，明年超大规模云服务商债务发行将达到4,400亿美元，此外还有3000亿美元的项目层面发行，涵盖投资级和高收益债券。

特朗普政府则誓言支持数据中心。美国国家经济委员会主任Kevin Hassett周五对CNBC表示，尽管民主党在选举中大胜，他仍预计数据中心增长将按预测继续。

接下来会发生什么

当前最大的疑问是，AI支出需要多快才能产生足够现金流，让超大规模云服务商对未来资本开支计划保持信心。对于neocloud公司而言，若资本开支出现整合或收缩的迹象，可能会导致数据中心算力合同减少或期限缩短，或者预付款延迟。

高盛分析师表示，超大规模云服务商第三季度合计报告自由现金流为负，因为资本支出超过了经营现金流。

该行称：“延迟变现以及采购承诺增长——我们认为这属于除资本开支之外、额外且规模可观的现金用途——是进一步举债的关键风险，这取决于市场状况。”

AI债务发行的峰值可能已经越来越近。美国银行分析师估计，AI相关信贷发行规模将从2026年到2027年增长31%，达到6,850亿美元，其中包括公开和私人债务；随后在2028年下降23%，至5,310亿美元。

至于风险，美国银行在报告中表示：“这些预测存在下行风险，原因是‘蓝色浪潮’可能导致AI基础设施项目放缓，从而减少资本开支需求，并降低债券市场融资需求。”

——CNBC的Nick Wells和Michael Bloom对本报道有贡献