Strategy 的下一次指數資格考驗將在 11 月 11 日到來，屆時 MSCI 將公佈成分股調整結果，而這可能導致該公司被移出其全球股票基準指數。

該公司已對相關資格規則提出異議，並表示即便被剔除，影響也將有限。公司估計，相關指數基金合計持有約1300萬MSTR，相當於其基本流通股的3.1%。

這一決定的影響不僅限於這些基金是否繼續持有該股。Strategy經常通過出售新股來籌措購買比特幣的資金，而其10月份的文件顯示，即便公司同時將現金用於回購優先股，這種聯繫仍持續存在。

在10月12日至10月18日期间，公司通過出售普通股籌集了約2200萬美元，並花費2210萬美元購買比特幣。接下來的一週，公司則報告稱既沒有進行按市價發行售股，也沒有購買比特幣。

被移出股票指數並不意味着 Strategy 必須出售其比特幣。但這可能會讓與基準指數掛鉤的買家退出，而該公司正是利用這隻股票來籌集新資金，這也給未來的發行決策增加了一個考量因素。

MSCI 已採用這套方法，並在潛在影響名單中點名 Strategy。最終成分股公告將於11月11日發布，變更將在11月30日收盤後生效。

Strategy 將其比特幣業務稱為經營性業務

Strategy 已敦促 MSCI 撤回該框架，理由是該指數供應商只是換了一種說法，重新包裝了此前針對數字資產財庫公司的提案。此前的方法關注的是數字資產佔總資產至少 50% 的企業。

在公開回應中，Strategy 表示，修訂後的術語只是通過另一套規則觸及了同一類企業。公司稱，所謂經營性與非經營性分類，在美國通用會計準則、國際財務報告準則或任何公認法律框架中都沒有依據。

公司表示，其依照美國通用會計準則將比特幣業務列為經營分部，這與其與美國證券交易委員會工作人員的溝通一致。公司認為，MSCI正在將其自身的政策判斷引入指數編制。

Strategy的反对並不僅限於其自身可能被剔除。該公司表示，這一框架削弱了投資者對廣泛股票指數供應商所期待的中立性和可靠性。

MSCI 的表述是，具有類似投資工具特徵的更多企業發行人，應該被評估是否具備納入資格。投資基金、商業發展公司以及其他被動投資工具原本就已經被排除在它們的股票投資範圍之外。

新方法依據公司的資產和財務特徵進行評估，並非僅因持有比特幣就將公司移除。

正如 crypto.news 之前報導的，這套已採納的指數資格規則源於8月3日啟動的一次徵求意見活動。反饋期在9月30日結束，MSCI 在其設定的10月16日截止日期前宣布了決定。

在 Strategy 公開反對該提案的行動中，還包括請求支持者聯絡 MSCI。其回應頁面仍在陳述公司的反對理由，以及其對指數掛鉤基金持股數量的估計。

MSCI 尚未宣布，Strategy 的會計分部認定可使其免於適用新的篩選規則。該公司的資格將通過指數評審中適用的方法來決定。

MSCI 要求公司通過經營和財務測試

根據10月的最終版方法論，如果一家公司的經營性資產佔總資產的50%以上，則可以通過初步篩選。低於這一門檻的公司，則需要接受另外五項財務測試。

這些測試涵蓋經營性資產強度、費用強度、經營現金流、公允價值強度以及對外部融資的依賴。發行人必須在其中的至少四項測試中未達標，才符合被排除的條件。

現有成分股與申請納入的公司適用不同的門檻。以經營性資產強度為例，現有成分股相關的門檻至少為10%，非成分股則至少為20%。

兩類公司都面臨至少5%的費用強度門檻，以及經營現金流為正的要求。公允價值評估還包括基於資產和與銷售相關指標的替代標準。

對於現有成分股，與銷售相關的公允價值門檻為75％，而非成分股則為50％。融資佔資產比的門檻分別為30％和20％，另有另一項替代條件涉及資本募集是否為資產累積提供資金。

根據 MSCI 的要求，現有成分股必須在最近兩個年度的申報期內都未通過相關篩選，才會被刪除。而潛在的新納入者則只要在任何一個期間未通過篩選，就有可能失去資格。

前四項財務測試將按各期間分別評估。資本依賴性則會跨期間合併評估，MSCI 也可在適當情況下考慮最新的中期信息。

該方法規定，評審將與2月、5月、8月和11月的指數評審同步進行。對於11月的評審，通常會考慮截至9月最後一個工作日已發布的財務申報文件。

此發布時間截止點早於 Strategy 10月29日公佈的財報。MSCI 的方法允許考慮中期信息，但該機構尚未公布針對 Strategy 在11月評審中将採用哪些最終輸入數據的公司層面說明。

這些規則將取代2025年10月對部分數字資產佔總資產至少50%的企業實施的臨時限制。那些限制曾約束指數股數和納入因子的增加，並推遲了部分新增納入和規模類別的調整。

潛在影響名單列出了 Strategy 在內的五家公司

MSCI 的潜在影響名單列出了五隻可能被刪除的證券，包括 Strategy、Metaplanet、Yellow Cake、冰島的 Skel Fjarfestingafelag 和 Upexi。

該文件使用了截至9月30日的財務信息，以及截至10月9日的市值數據，并將這些變動標註為11月評審中的潛在變更。

在該快照中，Strategy 被列為大盤股成分股，發行人市值約為 433.2 億美元，自由流通調整後市值約為 402.9 億美元。Metaplanet 則被列為小盤股成分股，自由流通調整後市值約為 8.039 億美元。

Yellow Cake 的自由流通調整後市值約為18.0億美元。另外兩家可能被刪除的公司 Skel 和 Upexi 的對應數值分別約為1.029億美元和4530萬美元。

這五家公司的自由流通調整後市值合計約為430.5億美元，其中 Strategy 約佔93.6%。此計算採用了 MSCI 的時點數據，並未估算指數基金持有的股票數量。

該文件還將17隻證券列入潛在觀察名單。SharpLink與Urbana、Stack Capital Group、Sui Group Holdings、Ton Strategy和DeFi Development Corp等公司一同出現。

最新名單比徵求意見期間發布的早期演練更廣泛。那次基於5月數據的模擬曾將 Strategy、Metaplanet 和 Yellow Cake 列為潛在刪除對象，並列出三家公司進入觀察名單。

更早的刪除提案曾描述現有成分股的雙期間要求。僅在最新一期滿足篩選條件的公司，才可能先進入觀察名單，再在後續評審中處理。

MSCI 已將最終名單發布時間定在 11 月 11 日。潛在影響文件並不能替代該公告，而且其中 10 月 9 日的市值也不是這些公司目前的實時報價。

Strategy 表示指數掛鉤持倉約為1300萬股

Strategy認為，被剔除不會對其業務造成實質性影響，因為相關指數掛鉤頭寸相對於其股本基礎和交易活躍度而言規模有限。公司在回應中稱，這部分持倉約為1300萬股 MSTR。

公司表示，這相當於其基本流通股的3.1％，約為其30日平均日成交量的60％。公司還將此頭寸與2026年5月MSCI World再平衡中被剔除公司的約兩個交易日成交量進行了比較。

這些數字構成了 Strategy 反對該規則的一部分。 MSCI 的公開公告並未單獨估計基金將賣出多少 Strategy 股票。

指數基金依其與基準指數掛鉤的授權進行運作，而投資組合的調整時間和方式則取決於具體產品。有些基金持有全部成分股，其他基金則採用代表性抽樣或其他工具來追蹤指數。

iShares MSCI ACWI ETF 的簡式招股說明書描述了一種代表性抽樣方法。該基金試圖透過一個在整體投資特徵上與基準指數相似的投資組合來追蹤其基準指數。

美國證券交易委員會針對投資者的指引中提到，指數基金中既有完全複製策略，也有抽樣策略。該指引將交易成本和跟蹤誤差列為可能導致基金回報與基準不同的因素。

Strategy 对於 1300 萬股的估計，是公司歸因於相關跟蹤產品的持倉規模。這並非所有這些基金都承諾在相同價格、同一筆交易中執行相同數量的賣單的公開承諾。

最終成分股公告將比實施時間提前近三週。MSCI 已明確，11月30日收盤為本次評審變更的生效時點。

Strategy 尚未公布在兩種情況下其未來股價的估計。該公司的論點是，已披露的頭寸相對於交易活動度來說夠小，因此即便被剔除，業務也應能應對。

近期比特幣購買依賴新增普通股

Strategy 最新的文件顯示，公司在投入更多資金回購其 STRC 優先股的同時，仍在購買比特幣。10月5日至10月11日期間，公司以約2150萬美元購入250枚 BTC，並花費1.924億美元回購 STRC。

公司表示，這筆比特幣購買中的2100萬美元來自於出售MSTR股票的淨收益，另外50萬美元來自於現有的美元現金。

這些比特幣和 STRC 交易使他的比特幣持倉量上升至 848,250 個 BTC。截至當時，公司累計購入成本約為 640 億美元，其中包含費用和支出。

在接下来的一个星期里，Strategy将再次以2210万美元的价格购入267枚BTC，使其持有量增加到848,517枚BTC。公司10月19日的文件显示，其出售了140,872股普通股，产生了约2200万美元的净收益。

在這期間，公司還動用了1.931億美元現金來回購STRC，並報告稱從指定的儲備中支付了4550萬美元的優先股股息。

10月19日至10月25日期間，Strategy沒有買賣比特幣，也沒有通過按市價發行計劃出售股票。該公司轉而使用2.049億美元現金回購了2,068,459股STRC。

10月26日的披露顯示，其比特幣持倉維持在848,517枚不變，報告中的購買成本為640.2億美元。公司還表示，當週沒有回購其他已上市的優先股系列。

隨著回購的持續進行，Strategy的獨立現金類別也發生變化。其美元現金餘額從一週前的4.473億美元降至2.424億美元，而指定的美元儲備為48.3億美元。

公司表示，這筆儲備用於支持優先股股息和債務利息。美元現金則可用於購買比特幣、向儲戶注資以及其他資本管理活動。

首席執行官 Phong Le 之前表示，Strategy 打算在 STRC 低於其 100 美元票面金額時買入，具體購買取決於市場價格和流動性。管理層稱，折價回購是降低未來優先股股息義務的一種方式。

公司已有出售比特幣的既定政策

Strategy 董事會在6月批准了一項比特幣現金化計劃，作為更廣泛資本架構的一部分。該政策允許公司出於特定儲備、股息、利息和回購目的出售比特幣。

這一資本框架包括通過出售比特幣最多籌集12.5億美元，以補充美元儲備的授權。它還允許在既定條件下，為優先股股息、債務利息和獲授權的回購進行進一步的現金化。

公司表示，若超出这些目的或授权范围进行出售，则需要董事会进一步批准。該計劃沒有固定到期日，也不要求 Strategy 必須出售比特幣。

同一份6月的公告還確立了一項政策，即美元儲備至少應該能覆蓋未來12個月預期的優先股股息和債務利息。如果低於這一水平，則需要董事會的授權。

Strategy 表示，在無需額外董事會批准的情況下，儲備金只能用於優先股股息和債務利息。普通股或優先股的回購則會從其他資金來源中撥付，包括獲准的比特幣現金化計劃。

公司10月业绩报告称，2026年迄今已出售约4.318亿美元比特币，以为部分优先股股息和STRC回购提供资金。其每周文件则分别记录了买币、卖币或均未发生的时期。

指數剔除首先影響的是投資者持股，而非公司現金

MSCI 负責決定哪些公司有資格進入其基準指數，而投資管理人則根據基金授權來決定如何跟蹤這些指數。若被剔除，意味著該公司將從這些產品試圖跟蹤的參考投資組合中移除。

如果基金持有 MSTR 是为了複製受影響的指數，那它們就需要根據修訂後的基準來調整投資組合。採用代表性抽樣的管理人則可以在其投資政策範圍內自行決定持倉，因此公開的成分股名單並不意味着每個跟蹤產品都必須進行完全相同的交易。

Strategy 公布的 1300 萬股估算，體現的是公司對相關頭寸規模的觀點。它並未說明每位管理人的預定執行日期，也沒有說明誰會在另一側接盤。

公司認為，這個數量是可控的，因為它低於1個平均交易日的成交量。這個比較描述的是整個市場的換手情況——每一筆完成的賣出都有買方——但並不能說明額外的大宗賣盤會以什麼價格被市場吸收。

MSCI的潛在影響表顯示，Strategy在經過自由流通調整後的市值約為402.9億美元。這個數字衡量的是該公司在特定時點可被納入指數的股權價值，而非跟蹤基金必須賣出的美元金額。

指數供應商尚未公布11月決定後MSTR股價的預測。Strategy的反對頁面稱，被剔除不會對公司造成實質性影響，而其自身文件則繼續表明，新發行仍取決於市場條件。

當投資者賣出現有股份時，他們獲得的是賣出所得。Strategy只有在新股發行時才會收到現金，就如同它在10月的購幣週所做的一樣。

這種差異意味著，融資問題發生在投資組合調整之後。需求變化或股票交易價值的變化，可能會改變公司未來發行時所能獲得的條件，但指數賣出本身並不會將現金從 Strategy 的銀行賬戶中抽出。

若保留成分股資格，只意味著 Strategy 在本次評審中繼續符合條件。這並不意味着會有資金承諾直接向公司買入固定數量的新股，也不能保證管理層會按此前的速度繼續發行。

11月份的公告將在11月30日實施前解決成分股問題。此後公司的披露將顯示，在這段間隔內Strategy是否繼續融資並購買比特幣。

融資問題關乎下一次購買

Strategy 通過大規模資本募集建立了其比特幣持倉，這一規模遠高於其軟件業務收入。投資者購買公司發行的證券，公司隨後根據其財庫和資本管理政策分配所得資金。

公司10月29日的業績顯示，年初至今已籌集資本212.3億美元，用於購買比特幣143.3億美元。該公告還顯示，第三季度營收為1.254億美元。

公司報告稱，本季度通過按市價發行計劃獲得54.1億美元淨收益。10月1日至10月23日期間又新增5870萬美元。

季度數據和10月份的數據所涵蓋的期間不同，但每週披露的文件都標明了具體的購買資金來源。這些文件顯示，普通股的發行所得幾乎覆蓋了10月12日披露的250個BTC的購買，以及10月19日披露的267個BTC的購買。

這筆267枚BTC的購入發生在出售140,872股MSTR之後。該交易使公司報告的持倉量增至848,517枚BTC。

下一份披露則顯示比特幣餘額未變。Strategy 10月26日的聲明稱，10月19日至10月25日期間沒有按市價發行，也沒有買賣比特幣。

公司在那一周仍繼續回購 STRC。其將這筆2.049億美元的購買歸因於美元現金，使得現金餘額降至2.424億美元，同時仍保有指定的儲備。

這些交易顯示，管理層在可用資本的不同用途之間進行選擇。公司可以購買比特幣、支持儲備覆蓋，或在授權下回購證券，而每項活動都會在披露中單獨體現。

根據公司政策，這筆儲備已被指定用於優先股股息和債務利息。若將其全部餘額視為可立即用於額外購買比特幣的資金，就會忽略這些限制。

公司的資本架構使得未來的發行取決於市場條件和管理層對股東價值的判斷。Strategy 表示，當 MSTR 的交易價格接近平均每股淨比特幣價值衡量指標時，公司會保持紀律。

股價如果更低，意味著在扣除成本之前，公司需要發行更多的股票才能籌集到相同的總額。Strategy 是否會接受這樣的條件、改用其他允許的資金來源，或推遲購買，仍是由管理層決定。

MSCI 的公告不會決定比特幣市場價格、所有 Strategy 證券的投資者需求，或公司的全部融資渠道。它將決定的是，受影響的股票基準指數是否繼續被納入 MSTR。

出售比特幣仍需董事會另行授權的決定

指數基金無權將其持有的 MSTR 股票兌回為公司比特幣儲備的一部分。 Strategy 的證券披露文件中寫明，股東對公司的比特幣不享有所有權，亦無兌回權。

因此，公司今年內迄今為止的比特幣出售不能被描述為指數贖回。它們是公司依據自身資本管理計劃進行的企業處置。

Strategy 尚未宣布任何因 11 月評審觸發的處置。其最新的每周文件顯示，10 月 19 日至 10 月 25 日期間沒有出售比特幣。

無論指數結果如何，公司都持續承擔融資義務，包括優先股股息和債務利息。根據管理層已採納的政策，其指定的儲備金用於為這些支付提供資金。

未來的文件將顯示，隨著這些義務的到期，管理層是否會使用新發行的、現有的現金或獲准的比特幣出售來滿足需求。單憑指數公告本身，並不能說明公司會選擇哪一種來源。

MSCI 最終名單將定於11月11日公佈。如果在11月的評審中被刪除，則將在11月30日收盤後生效；屆時，Strategy 接下來披露的售股和比特幣交易，將顯示其在實施期間如何為財庫運作提供資金。

值得關注的事項

• 11月11日決定：MSCI將公佈11月成分股調整的最終結果。
• 11月30日實施：依據已採納規則作出的任何變更將在收盤後生效。
• 基金持仓：更新後的投资組合將顯示相關跟蹤產品如何調整其 MSTR 持倉。
• 公司交易：Strategy的每周文件记录實際的比特幣買賣、發行和回購情況。
• 融資：普通股的發行所得以及每次購買比特幣所列明的資金來源，將顯示在評審期間公司是否繼續發行融資。

常見問題

MSCI 是否已將 Strategy 刪除？

MSCI 已采纳資格規則，並將 Strategy 列在潛在影響名單中。11 月最終成分股決定定於 11 月 11 日公佈。

若被剔除，何时生效？

MSCI 指定 11 月 30 日收盤為實施時點。成分股公告和生效日期是評審時間表中的兩個獨立環節。

Strategy 反對什麼？

公司稱其比特幣業務屬於經營分部，並認為 MSCI 的框架不公平地針對數字資產財庫公司。公司估計相關追蹤產品持有約1300萬 MSTR。

MSCI 如何評估資格？

營業性資產低於50%這一核心門檻的公司，需要接受五項財務測試。至少有四項測試未通過，且現有成分股在兩個評估年度期間都必须滿足失敗條件。

哪些公司出現在潛在刪除名單中？

名單列出了 Strategy、Metaplanet、Yellow Cake、Skel Fjarfestingafelag 和 Upexi。所使用的財務信息截至 9 月 30 日，市值則截至 10 月 9 日。

指數基金賣出是否會自動導致 Strategy 出售比特幣？

不會。基金交易涉及的は MSTR 株式であり、会社の報告によると 848,517 枚の BTC はその財庫に保有されています。 Strategy には取締役会の承認を得た別のビットコイン現金化ポリシーがあります。

Strategy 今年有沒有賣過比特幣？

是。其10月29日的業績顯示，今年內迄今為止已出售約4.318億美元的比特幣，以支持優先股股息和STRC的回購。公司同時報告，10月19日至10月25日期間沒有買賣比特幣。

什麼能顯示這一決定是否會影響比特幣的購買？

Strategy 的文件將披露新股出售、現金使用和比特幣購買情況。這些交易將顯示，在評審之後公司是否繼續為收購比特幣籌措資金，以及如何籌措資金。本文為教育性分析，不構成投資建議。