休斯敦——2021年5月的一个深夜，29岁的工程顾问 Hy Luu 在家里研究如何筹到更多资金买入特斯拉股票。

就在那时，他发现了保证金投资：向券商借钱买入股票等证券，并以现有投资作为抵押。借款能让他获得更强的购买力，等股价上涨后再还钱。主要风险则是保证金追缴，也就是如果账户价值下跌，就必须往账户里补钱。

Luu 觉得这听起来“好得不像真的”。

Luu 和母亲 Kim Nguyen 住在休斯敦一栋三居室、两卫的房子里。由于母亲曾做过会计，而且那天晚上恰好还醒着，他决定听听她的意见。66岁的 Nguyen 觉得这件事很有意思。

这给了他所需要的 reassurance，不久后他就开始第一次用保证金投资特斯拉。大约一年后，他的保证金债务已累积到超过10万美元。

“我真的疯了，”他在接受 CNBC 采访时说，“股价一直在涨，所以我就想，‘我不可能亏。’”

在经历了五年的保证金投资之后——其中包括2022年一段时间里他担心特斯拉进一步下跌会触发保证金追缴——Luu 目前正在努力偿还自己有史以来最大的保证金余额。今年6月，他行使了5份特斯拉看涨期权中的16.5万美元，并以每股330美元买入500股。扣除账户中的现金后，这使他的借款增加到超过15.6万美元。

那个月里，特斯拉股价从每股370美元下方一度涨到430美元上方。

把特斯拉投资、公司股票和401(k)账户算在一起，再减去保证金债务以及他积累的其他债务，比如车贷和学生贷款，Luu 的净资产已从七年前的负值飙升到超过80万美元。

“我离成为百万富翁已经很近了，”这位投资者说。他也强调：“我做的事很危险。我不建议任何人这么做。”

不过，Luu 已经成为市场中一个不断壮大的趋势的一部分。

“带着星号的赌博”

像 Luu 这样的散户正借越来越多的钱来投资。Robinhood 第二季度的保证金账簿规模升至创纪录的216亿美元，同比增长127%，较2024年第二季度的50亿美元增长332%。要在该平台上使用保证金，符合条件的用户账户价值必须至少达到2000美元。

Citizens 金融科技研究主管 Devin Ryan 表示：“Robinhood 一直非常有针对性地争取那些积极使用保证金的客户，因为他们是最活跃的交易者。”

券商可以通过收取保证金贷款利息获益，而交易频繁的客户也能带来更多与交易相关的收入。

Ryan 说：“如果你看 Robinhood 过去几年在市场上的各种优惠，它一直在针对这些客户，不仅有明显的转户奖励，还有非常低的保证金利率、很高的现金收益率。”

当然，Robinhood 业务的其他部分也在增长，包括退休资产——过去两年几乎翻了四倍。

Ryan 认为，推动保证金投资上升的另一个因素，是通过智能手机更容易接触到这类服务。

他说：“投资门槛很低，一切都触手可及，而且移动端体验非常顺滑、不笨重，我认为这在其中起了很大作用。”

Robinhood 发言人对 CNBC 表示，该公司的产品设计是为了吸引多类客户，并称“我们认为，把转户促销活动描述为专门针对‘使用保证金交易或可能使用保证金交易的活跃交易者’并不准确”。公司表示，它试图“在用户所在的位置满足他们”，并“拒绝任何暗示公司在鼓励高风险交易的说法”。

Robinhood 的保证金债务并不是唯一创纪录的数字。根据金融业监管局的数据，6月全市场保证金债务达到约1.5万亿美元的历史高点，该数据同时涵盖对冲基金等机构投资者和散户投资者。

不过，这些债务并不全都来自新的借款决定。例如，当股票上涨时，投资者可能需要补回一个按市值计价的空头头寸。

尽管如此，SGH Wealth Management 首席投资官 Sam Huszczo 认为，今年以来多次创下纪录的牛市正在改变投资者心理，而保证金债务就是一个迹象。

“那就是贪婪，”这位创始人说，并补充说这种现象“并不是市场到处都有”，但“肯定正在渗入一些角落”。

“保证金，这只是我们能看到的冰山一角，”他继续说，“错失恐惧症其实就是在券商账户里表现出来的嫉妒情绪。”

Huszczo 认为，市场实际上比很多人想象的“健康得多”。不过他也承认，保证金债务上升以及杠杆ETF等高风险资产的流行，会给系统注入更多脆弱性。

“人们需要区分什么是合理的动量成长投资，什么是鲁莽追涨，”Huszczo 说。

他也认同许多理财顾问的普遍看法：投资者的组合不应过度集中于一只股票，甚至不应过度集中于一个板块。

但自从2019年底买入第一股特斯拉以来，Luu 就一直专注于这家公司。更早些时候，他刚开始现在这份工作——那时他说自己对投资一无所知。直到几个月后同事让他下载 Robinhood，他才开始研究股票和其他资产。

“我开始赚钱，很快就意识到，‘现在我有钱了，我该拿它怎么办？’”他说，“我开始投资指数基金，甚至也投了加密货币，然后我算了算。我看了回报，心想，‘这回报太慢了。我永远也到不了退休、到不了财务独立，除非等到65岁左右。’”

他当时并不知道，那个夏天做出的一个决定会成为他的指路明灯。

“我当时在本田 Civic 和特斯拉 Model 3 之间做选择，我朋友帮我预约了 Model 3 的试驾，”Luu 说，“我的计划只是去试驾一下。我没打算买任何东西，也没打算下任何预订。长话短说，试驾结束后，我当天就下了订金，两周后就把车提回来了。”

看到这辆车给自己生活带来的价值后，Luu 说，他能想象一个电动车和自动驾驶汽车普及的未来。正因为他如此相信这个未来，他把特斯拉视为自己做过的“最容易”的投资，而且在过去七年的投资过程中，他总体上一直持有这些股票。

不过，当特斯拉股价在2022年开始下跌时，他的策略变得有些困难，这使他面临可能收到保证金追缴通知的脆弱处境。2022年是特斯拉有记录以来表现最差的一年，全年收于123.18美元，较年初下跌约65%。

为了筹集更多资金，Luu 在母亲同意下做出了一项重大的财务决定。

“我把房子重新贷款，拿到了额外3万美元的资金，并用这笔钱偿还了我的保证金债务，”他说。

Luu 明白保证金交易伴随的风险。由于他在近七年里大部分时间都在用保证金投资特斯拉，他把自己的投资策略称为“带着星号的赌博”。

目前来看，这一策略是奏效的。过去五年里，特斯拉股价上涨了43%以上，至375美元。不过，这只波动剧烈的股票仍比接近499美元的历史高点低约25%。

“把它看成赌博很容易，因为显然你所有的钱都押在一只股票上，而这本身就有风险，”他说，“但我之所以说这里面有细微差别，是因为这取决于投资心态、财务纪律和时间跨度。”

在“很多几十年”的时间跨度、他自称“非常冷静、沉着”的心态，以及对特斯拉“非常高”的信念之下，Luu 认为自己“完全没有恐慌性抛售的风险”，即便市场暴跌也是如此。

尽管如此，这种情况也揭示了另一种风险：错过在某只股票被低估时买入的机会。当 Luu 为满足保证金义务而四处筹钱时，他购买更多低价特斯拉股票的灵活性被削弱了。

影响股票

如此高的保证金水平之后，股票市场往往会进入避险阶段。

Fundstrat Global Advisors 的数据显示，自1960年以来，只要月度保证金债务同比增幅超过45%，股市在六次中有五次出现下跌。6月的保证金债务创纪录时同比增幅为49%，但标普500指数在2026年仍上涨了13%以上。若按这一历史模式，到年底转为下跌将是一次剧烈变动——这在股市中会被视为非常不寻常。

该机构还发现，在保证金债务同比增长突破40%后，标普500指数未来12个月的中位数表现，要比未来1个月后的表现更差。具体来说，标普500指数未来12个月的中位数回报率为下跌4.2%，而未来1个月的中位数回报率为下跌2.2%。

本质上，保证金债务上升得越快，对标普500未来12个月回报的影响就越差。

Fundstrat 的经济策略师 Hardika Singh 表示，保证金债务未必会直接导致标普500下跌，但如果市场中杠杆规模很大，它可能会加剧已有的下行走势。

“收益带来更多收益，最后就会变成亏损带来更多亏损，而这正是麻烦所在，”Singh 说，“你会出现这些亏损，它们不断累积，然后股票被抛售，所有人都开始平仓，最后变成一场很难阻止的大灾难，并给市场增加大量波动。”

不过，Singh 也理解为什么像 Luu 这样的投资者会倾向于这种高风险策略。她说：“没人靠分散投资变富。”

一种新爱好

Luu 说自己从小就是个“爱好者”，而投资也被他纳入了众多爱好之一，其他爱好还包括攀岩和弹吉他。投资已经变成一种爱好，以至于他还创建了自己的社交媒体账号，记录自己的投资历程。

即便最终实现了财务目标，Luu 也“永远不会停止投资”，他说。相反，他表示自己“可能会开始投资 SpaceX”。

把交易当作爱好的不只是 Luu。

Fundstrat 的 Singh 解释说，美国交易者，尤其是年轻交易者，觉得自己必须承担更大的风险才能出人头地。她说，这也是一种更广泛趋势的一部分，被称为“财务虚无主义”：年轻投资者在艰难的就业市场和高通胀环境下，转向更不稳定的投资工具。

“这就很能解释为什么个人投资者，尤其是散户，会持续被保证金债务吸引，”这位经济策略师补充说，“这就像一种药，我觉得在这样的经济环境下，人们就是停不下来。”

59岁的散户投资者 Kevin Davis 认为，杠杆交易的风险大于回报。Davis 在20世纪80年代和90年代曾靠说唱谋生，后来成为股票经纪人。

“这就是赌博。你借的是自己没有的钱，所以如果走势反过来，现在你的钱就被设了一个倒计时，而且它在滴答作响，”这位拥有一家投资科技平台的 Davis 说，“市场不会救你。它从来不会。”

“别玩保证金游戏，”这位居住在佛罗里达州的人警告说。

但 Luu 的母亲对他充满信心。

Luu 之所以成为工程顾问，是因为他已于2012年死于肺癌的父亲让他接触了计算机。母亲说，在她的两个儿子里，Luu 不仅长相最像父亲，性格也最像。

回想起已故丈夫可能会如何看待 Luu 的投资追求时，Nguyen 停顿了一下，脸上带着淡淡的微笑。

随后她说：“他会说他为他感到骄傲。”

—— CNBC 的 Charlotte Morabito 和 Deena Zaidi 对本报道有贡献